“投资变化很快，但人性和人的愿望始终不变。”行为金融学先驱、圣克拉拉大学金融学教授、《富足人生》作者迈尔·斯塔特曼这样解释投资领域最古老的谜题之一。这或许也解释了为何迄今为止每一轮加密周期都在追逐下一个热门叙事而非基本面——无论是DeFi、模因币还是去中心化计算。在一个历经数年成熟、已发展为包含机构投资者、产生收入的协议和真实用例的生态系统中，投资者的注意力仍然倾向于寻找下一个能带来超高回报的“闪亮新事物”。
“加密货币仍然是一种年轻的资产类别，在年轻市场中，价格发现往往先由注意力驱动，然后才由分析驱动，”Talos国际市场负责人萨马尔·森告诉本刊。“一个新叙事为投资者提供了一个可以快速决断的简单故事，而评估一个成熟协议的基本面则需要真正下功夫——从理解使用量和收入，到代币设计和竞争地位。”这种行为并非数字资产独有的，只是在一个重视模因而非可持续商业模式的行业中尤为突出。
MarketWise近期的一项研究对比了2021年1月至2026年4月期间，在加密货币、股票、ETF和收藏品中各投入1万美元的假设收益。研究发现，一箱密封宝可梦卡的表现超越了比特币，而一双限量版运动鞋的回报几乎与狗狗币持平。与此同时，尽管AI占据了投资新闻头条，但华尔街一些最受欢迎的人工智能基金却落后于整体股市。
宝可梦卡、数字资产和科技股有什么共同点？根据斯塔特曼的说法，它们背后是同样的驱动力：投资者并非单纯寻找最佳资产，他们是在购买一张能改变人生的彩票。投资者追逐的是“转变”，而非加密货币本身。
传统金融往往假设投资者希望在最小化风险的同时最大化回报，但斯塔特曼认为，人们投资的原因截然不同。在他近期一篇关于行为投资组合中财富集中的论文中，斯塔特曼指出，许多投资者在心理上将财富分为两个层次。第一层是“不贫穷”层，旨在维持生活水平、避免陷入贫困；第二层是“变富”层，用于实现变革性目标，比如买房、财务独立或彻底改变处境。在这一框架下，集中投资并非不理性——因为分散投资虽然在统计上合理，但可能永远无法让资本有限的人获得实现这些目标的现实机会。
MarketWise高级撰稿人詹姆斯·罗亚尔告诉本刊：“资产类别可能会变，但行为几乎不变……投资者并非忠诚于加密货币、股票或收藏品。他们忠诚于下一个承诺高回报的东西。”斯塔特曼表示，如今有些投资者将希望寄托在模因股上，“而一个世纪前，人们押注的是铁路股……今天的投资者只是通过一个新资产类别表达同样的愿望。”不过，投资者并非变得更能容忍风险，只是更愿意为了改变命运的财富而接受波动。“投资者不一定在追逐风险，但他们患上了FOMO（害怕错过），渴望下一个改变生活的回报，这可能导致他们低估下行风险。”罗亚尔说。
为什么故事胜过基本面？如果投资者寻求的是“转变”而非简单回报，那么就能解释为何叙事经常压倒基本面——尤其是在加密货币领域。去中心化金融（DeFi）就是一个典型案例。尽管Aave或Uniswap等最大协议产生了可观收入、吸引了数十亿美元存款并处理了巨大交易量，它们的代币却难以像围绕最新热潮的新叙事那样激发兴奋。截至发稿，Aave代币价格约为98美元，较2021年峰值下跌约85%，但其总锁仓价值（TVL）超过140亿美元，在2025年10月牛市高峰期甚至达到370亿美元以上。
Kaiko市场数据提供商研究分析师托马斯·普罗布斯特表示，虽然资产在短期内可能表现出色，但长期来看基本面始终更为重要。“市场基本面仍然扮演关键角色，尤其是韧性、流动性和波动性……一项资产能否随时间站稳脚跟，也取决于其市场结构的稳健性。”然而，一个能产生可持续现金流的成熟协议虽然有吸引力作为长期投资，但对于将资金投入“变富”桶的投资者来说，几乎没有什么吸引力。一个几年内可能翻倍的代币，永远难以与哪怕概率极低的100倍“登月”机会竞争。
“投资者喜欢把伟大的技术突破和伟大的投资机会混为一谈，”罗亚尔说，这或许解释了为什么许多聚焦AI的ETF表现不佳，尽管AI已成为我们这个时代最具标志性的投资叙事。“真正的技能不在于发现激动人心的投资，而在于识别乐观情绪何时已被定价。”
同样的技能在市场择时中也很有用。MarketWise的报告发现，2021年1月买入比特币的投资者，到2026年4月可将1万美元变成超过2.4万美元（+141%）。然而，那些在2025年10月周期峰值买入的人，到2026年4月则看到同一笔投资缩水至仅6千美元（-38%），而今天大约只值5千美元。同期因FOMO买入Aave的人，今天将面临85%的亏损。
机构投资者则采取完全不同的策略。森表示：“机构指令根本不允许追逐超额投机回报。机构在考虑上行潜力之前，首先要评估风险调整后的表现、流动性、托管安排和运营韧性。”虽然这并不意味着机构对新叙事免疫，但他们通常关注底层基础设施能否支撑有意义的资本配置，而非代币能否实现100倍涨幅。“通常是混合因素，且顺序很重要，”森说，“DeFi、AI、模因币这些主题大多确实源于真正的转变：一个真正的技术突破或之前不可能的新用例。”然而，一旦叙事开始吸引投机资金，价格往往比基本面变动更快。“在周期后期入场的投资者，往往更多是对叙事做出反应，而不是引发叙事的那些基本面……机构资本通常基于流程和纪律而非追逐趋势，往往落后于初始叙事一步，但领先于回调一步。”
寻找下一个改变人生的投资不太可能消失，斯塔特曼认为，人类改善自身处境的愿望也不会消失。下一个100倍代币确实存在，投资者将继续寻找它——即便概率和基本面都表明他们找错了方向。